Mengapa 'musim sejuk crypto' 2022 tidak seperti pasaran beruang sebelumnya

Dua perkataan di bibir setiap pelabur crypto sekarang sudah pasti "musim sejuk crypto."

Mata wang kripto telah mengalami kejatuhan kejam tahun ini, kehilangan nilai $2 trilion sejak kemuncak perhimpunan besar-besaran pada 2021.

Bitcoin, syiling digital terbesar di dunia, turun 70% daripada paras tertinggi sepanjang masa November hampir $69,000.

Ini menyebabkan ramai pakar memberi amaran tentang pasaran beruang yang berpanjangan yang dikenali sebagai "musim sejuk crypto." Peristiwa seumpama itu terakhir berlaku antara 2017 dan 2018.

Tetapi terdapat sesuatu tentang ranap terbaharu yang menjadikannya berbeza daripada kemerosotan sebelumnya dalam kripto — kitaran terbaharu telah ditandakan oleh satu siri peristiwa yang telah menyebabkan penularan di seluruh industri kerana sifat saling berkaitan dan strategi perniagaan mereka.

Kembali pada 2018, bitcoin dan token lain merosot secara mendadak selepas pendakian yang curam pada 2017.

Pasaran kemudiannya dibanjiri dengan apa yang dipanggil tawaran syiling permulaan, di mana orang ramai mencurahkan wang ke dalam usaha niaga crypto yang muncul di kiri, kanan dan tengah — tetapi sebahagian besar projek tersebut akhirnya gagal.

"Kemalangan 2017 sebahagian besarnya disebabkan oleh pecahnya gelembung gembar-gembur," kata Clara Medalie, pengarah penyelidikan di firma data crypto Kaiko, kepada CNBC.

Tetapi kejatuhan semasa bermula awal tahun ini akibat faktor makroekonomi termasuk inflasi yang berleluasa yang menyebabkan Rizab Persekutuan AS dan bank pusat lain menaikkan kadar faedah. Faktor ini tidak hadir dalam kitaran terakhir.

Bitcoin dan pasaran mata wang kripto secara lebih meluas telah berdagang dengan cara yang berkait rapat dengan aset berisiko lain, khususnya saham. Bitcoin menyiarkannya suku terburuk dalam lebih sedekad pada suku kedua tahun ini. Dalam tempoh yang sama, Nasdaq yang berteknologi tinggi jatuh lebih daripada 22%.

Pembalikan mendadak pasaran itu menarik perhatian ramai dalam industri daripada dana lindung nilai kepada pemberi pinjaman.

Perbezaan lain ialah tidak ada pemain Wall Street yang besar yang menggunakan "kedudukan yang sangat leverage" pada 2017 dan 2018, menurut Carol Alexander, profesor kewangan di Universiti Sussex.

Yang pasti, terdapat persamaan antara kemerosotan hari ini dan kemalangan masa lalu — yang paling ketara ialah kerugian seismik yang dialami oleh pedagang pemula yang terjebak ke dalam crypto dengan janji pulangan yang tinggi.

Tetapi banyak yang telah berubah sejak pasaran beruang utama terakhir.

Jadi, bagaimana kita di sini?

TerraUSD, atau UST, ialah stablecoin algoritmik, sejenis mata wang kripto yang sepatutnya dipatok satu sama lain dengan Dolar AS. Ia berfungsi melalui mekanisme kompleks yang dikawal oleh algoritma. Tetapi UST kehilangan tambatan dolarnya yang membawa kepada keruntuhan kakaknya token luna juga.

Ini menyebabkan gelombang kejutan melalui industri kripto tetapi turut memberi kesan kepada syarikat yang terdedah kepada UST, khususnya dana lindung nilai Three Arrows Capital atau 3AC (lebih lanjut mengenainya kemudian).

"Kejatuhan blockchain Terra dan UST stablecoin secara meluas tidak dijangka berikutan tempoh pertumbuhan yang besar," kata Medalie.

Pelabur Crypto membina sejumlah besar leverage berkat kemunculan skim pinjaman berpusat dan apa yang dipanggil "kewangan terdesentralisasi," atau DeFi, istilah payung untuk produk kewangan yang dibangunkan pada rantaian blok.

Tetapi sifat leverage berbeza dalam kitaran ini berbanding yang terakhir. Pada 2017, leveraj sebahagian besarnya diberikan kepada pelabur runcit melalui derivatif pada pertukaran mata wang kripto, menurut Martin Green, Ketua Pegawai Eksekutif firma perdagangan kuantiti Cambrian Asset Management.

Apabila pasaran kripto merosot pada 2018, kedudukan yang dibuka oleh pelabur runcit secara automatik dibubarkan di bursa kerana mereka tidak dapat memenuhi panggilan margin, yang memburukkan lagi jualan.

“Sebaliknya, leverage yang menyebabkan penjualan paksa pada Q2 2022 telah disediakan kepada dana crypto dan institusi pinjaman oleh pendeposit runcit crypto yang melabur untuk hasil,” kata Green. “2020 dan seterusnya menyaksikan binaan besar daripada 'bank bayangan' DeFi dan crypto berasaskan hasil.

“Terdapat banyak pinjaman tidak bercagar atau tidak bercagar kerana risiko kredit dan risiko rakan niaga tidak dinilai dengan berhati-hati. Apabila harga pasaran menurun pada S2 tahun ini, dana, pemberi pinjaman dan lain-lain menjadi penjual paksa kerana panggilan margin.”

Panggilan margin ialah situasi di mana pelabur perlu melakukan lebih banyak dana untuk mengelakkan kerugian pada perdagangan yang dibuat dengan wang tunai yang dipinjam.

Ketidakupayaan untuk memenuhi panggilan margin telah menyebabkan penularan lebih lanjut.

Di tengah-tengah pergolakan baru-baru ini dalam aset kripto ialah pendedahan banyak firma kripto kepada pertaruhan berisiko yang terdedah kepada "serangan," termasuk terra, kata Alexander dari Universiti Sussex.

Perlu dilihat bagaimana beberapa penularan ini telah dimainkan melalui beberapa contoh berprofil tinggi.

Celsius, sebuah syarikat yang menawarkan pengguna hasil lebih daripada 18% untuk mendepositkan kripto mereka dengan firma itu, menjeda pengeluaran untuk pelanggan bulan lepas. Celsius bertindak seperti sebuah bank. Ia akan mengambil kripto yang didepositkan dan meminjamkannya kepada pemain lain dengan hasil yang tinggi. Pemain lain akan menggunakannya untuk berdagang. Dan keuntungan Celsius yang diperoleh daripada hasil akan digunakan untuk membayar balik pelabur yang mendepositkan kripto.

Tetapi apabila kemelesetan melanda, model perniagaan ini diuji. Celsius terus menghadapi isu kecairan dan terpaksa menjeda pengeluaran untuk menghentikan versi kripto bagi operasi bank dengan berkesan.

"Pemain yang mencari hasil tinggi ditukar fiat untuk crypto menggunakan platform pinjaman sebagai penjaga, dan kemudian platform tersebut menggunakan dana yang mereka kumpulkan untuk membuat pelaburan yang sangat berisiko - bagaimana lagi mereka boleh membayar kadar faedah yang tinggi?," kata Alexander.

Satu masalah yang telah menjadi ketara akhir-akhir ini ialah berapa banyak syarikat crypto bergantung pada pinjaman antara satu sama lain.

Three Arrows Capital, atau 3AC, ialah dana lindung nilai tertumpu kripto Singapura yang telah menjadi salah satu mangsa terbesar kemelesetan pasaran. 3AC mempunyai pendedahan kepada luna dan mengalami kerugian selepas kejatuhan UST (seperti yang dinyatakan di atas). The Financial Times melaporkan bulan lepas bahawa 3AC gagal memenuhi panggilan margin daripada pemberi pinjaman kripto BlockFi dan kedudukannya dibubarkan.

Kemudian dana lindung nilai gagal membayar lebih daripada $660 juta pinjaman daripada Voyager Digital.

Akibatnya, 3AC menjunam ke dalam pembubaran and memfailkan kebankrapan di bawah Bab 15 Kod Kebankrapan AS.

Three Arrows Capital terkenal dengan pertaruhan berleveraj tinggi dan menaik pada crypto yang dibatalkan semasa kejatuhan pasaran, menonjolkan cara model perniagaan sedemikian berada di bawah pengaruh.

Penularan berterusan lebih jauh.

Apabila Voyager Digital memfailkan kebankrapan, firma itu mendedahkan bahawa, bukan sahaja ia berhutang kepada bilionair crypto Sam Bankman-Fried's Alameda Research $75 juta — Alameda juga berhutang kepada Voyager $377 juta.

Untuk merumitkan lagi keadaan, Alameda memiliki 9% kepentingan dalam Voyager.

“Secara keseluruhannya, Jun dan Q2 secara keseluruhannya amat sukar untuk pasaran crypto, di mana kami melihat kemerosotan beberapa syarikat terbesar sebahagian besarnya disebabkan pengurusan risiko yang sangat lemah dan penularan daripada kejatuhan 3AC, dana lindung nilai crypto terbesar, ” Kaiko's Medalie berkata.

“Kini jelas bahawa hampir setiap pemberi pinjaman berpusat yang besar gagal mengurus risiko dengan betul, yang menyebabkan mereka mengalami peristiwa gaya penularan dengan keruntuhan satu entiti. 3AC telah mengambil pinjaman daripada hampir setiap pemberi pinjaman yang mereka tidak mampu membayar balik berikutan kejatuhan pasaran yang lebih luas, menyebabkan krisis kecairan di tengah-tengah penebusan yang tinggi daripada pelanggan.”

Tidak jelas bila pergolakan pasaran akhirnya akan diselesaikan. Walau bagaimanapun, penganalisis menjangkakan akan ada lebih banyak kesakitan di hadapan kerana firma kripto bergelut untuk membayar hutang mereka dan memproses pengeluaran pelanggan.

Domino seterusnya yang jatuh boleh menjadi pertukaran kripto dan pelombong, menurut James Butterfill, ketua penyelidikan di CoinShares.

"Kami merasakan bahawa kesakitan ini akan menular kepada industri pertukaran yang sesak," kata Butterfill. "Memandangkan ia adalah pasaran yang begitu sesak, dan pertukaran bergantung sedikit sebanyak pada skala ekonomi, persekitaran semasa mungkin akan menyerlahkan lagi korban."

Malah pemain mapan suka Coinbase telah dipengaruhi oleh penurunan pasaran. Bulan lepas, Coinbase memberhentikan 18% pekerjanya untuk mengurangkan kos. Pertukaran kripto AS telah menyaksikan volum dagangan runtuh sejak kebelakangan ini seiring dengan kejatuhan harga mata wang digital.

Sementara itu, pelombong kripto yang bergantung pada peralatan pengkomputeran khusus untuk menyelesaikan transaksi pada rantaian blok juga mungkin menghadapi masalah, kata Butterfill.

"Kami juga telah melihat contoh tekanan yang berpotensi di mana pelombong didakwa tidak membayar bil elektrik mereka, yang berpotensi merujuk kepada isu aliran tunai," katanya dalam nota penyelidikan minggu lepas.

"Ini berkemungkinan mengapa kita melihat beberapa pelombong menjual pegangan mereka."

Peranan yang dimainkan oleh pelombong datang pada harga yang tinggi — bukan sahaja untuk gear itu sendiri, tetapi untuk aliran elektrik berterusan yang diperlukan untuk memastikan mesin mereka berjalan sepanjang masa.