Perubahan Dalam Falsafah Di Fed Sudah Lama Tertunggak - Bahagian Kedua

Minggu ini saya mempunyai sekeping pendek di NRO menjawab ruangan Bloomberg Bill Dudley, Apa yang Boleh Salah untuk Rizab Persekutuan pada 2023? Oleh kerana banyak perkara yang boleh berlaku, lajur ini berfungsi sebagai Bahagian kedua.

Sekeping NRO mempunyai dua perkara utama. Pertama, Fed harus berhenti melihat pertumbuhan ekonomi sebagai musuh. Pertumbuhan tidak, dengan sendirinya, menyebabkan inflasi. Kedua, terdapat bukti yang mencukupi untuk Fed berhenti mengasaskan dasar monetari pada keluk Phillips, yang sepatutnya menukar antara inflasi dan pengangguran.

Ia juga berpendapat bahawa kami ahli ekonomi cenderung untuk merumitkan perkara.

Nasib baik, sama seperti saya menghantar produk siap ke NRO, Lawrence Summers melakukan yang terbaik untuk membuktikan saya betul. daripada beberapa lokasi tropika, Summers memberitahu Bloomberg TV dia teruja Fed akhirnya mendapat pandangannya tentang inflasi. Dia amat berpuas hati Fed kini secara jelas mengiktiraf akan ada "perlu peningkatan dalam pengangguran untuk membendung inflasi," dan bahawa "tradeoff bukanlah antara pengangguran dan inflasi tetapi antara pengangguran dan tahap berakar umbi inflasi.”

Inflasi berakar umbi biasanya merujuk kepada inflasi yang bertahan lebih lama daripada sebaliknya kerana orang ramai menjangkakan harga akan terus meningkat. Mungkin Summers bermaksud sesuatu yang lain, tetapi ia menentang semua alasan dan mengabaikan kenyataan awam yang tidak terkira banyaknya selama dua tahun lepas untuk menyatakan Fed baru sahaja membincangkan kepentingan mengurus jangkaan inflasi.

Tidak kira, seperti yang saya nyatakan dalam sekeping NRO, dunia pengalaman negatif dan bukti kini wujud mengenai pertukaran inflasi-pengangguran yang sepatutnya ini. Paling baik, mungkin terdapat hubungan songsang jangka pendek yang tidak stabil antara kedua-dua pembolehubah, satu bergantung kepada faktor ekonomi yang berbeza pada pelbagai masa.

Dan walaupun hubungan sedemikian wujud, ia masih tidak mengikut bahawa dasar monetari boleh mengeksploitasinya dengan berkesan. (Berapa ramai pemilik perniagaan yang anda tahu siapa yang memecat orang kerana Fed menaikkan sasaran kadar faedahnya? Paling baik, sebarang kesan yang terhasil ke atas pekerjaan akan mengambil masa.)

Berpegang kepada persoalan perhubungan itu sendiri, berikut petikan daripada kertas NBER 2020 yang cuba untuk sampai ke bahagian bawah "teka-teki," di mana teka-teki adalah kekurangan yang diakui secara meluas tentang hubungan songsang antara pengangguran dan inflasi:

Kadar pengangguran telah turun dari bawah 5 peratus pada 2006-07 kepada 10 peratus pada akhir 2009, dan turun di bawah 4 peratus sejak beberapa tahun lalu. Turun naik ini adalah seluas yang dialami oleh ekonomi AS dalam tempoh selepas perang. Sebaliknya, inflasi adalah stabil seperti biasa, dengan inflasi teras hampir selalu antara 1 dan 2.5 peratus, kecuali untuk serangan pendek di bawah 1 peratus pada waktu paling gelap Kemelesetan Besar.

Coretan ini adalah puncak gunung ais. Ia meninggalkan awal selepas Perang Dunia II (sebelumStagflasi) perdebatan tentang pertukaran yang sepatutnya, dan ia tidak menyentuh inflasi “kegigihan” perbahasan. Isu terakhir ini merujuk kepada fakta bahawa, untuk sekurang-kurangnya tempoh Kesederhanaan Hebat, adalah mustahil untuk menggunakan pengangguran – atau mana-mana pembolehubah makro lain – untuk menambah baik ramalan inflasi. Yang cara terbaik untuk meramalkan inflasi adalah dengan menggunakan "ramalan naif," yang mengatakan "pada mana-mana tarikh inflasi akan sama pada tahun hadapan seperti yang berlaku pada tahun lepas."

Tiada satu pun daripada ini adalah rahsia, dan sekeping NRO saya pautan kepada penyelidikan dan kenyataan lain oleh pegawai Fed yang mengakui isu ini. (Bagi sesiapa yang berminat tentang cara menggunakan model untuk menunjukkannya di sana is hubungan songsang, inilah kertas NBER 2013.)

Masalah yang lebih praktikal dengan dasar monetari - yang saya tinggalkan daripada bahagian NRO walaupun artikel Bill Dudley menunjukkannya dengan baik - berkaitan dengan mengukur tahap harga keseluruhan. Dudley berhujah "Inflasi harga barangan berkemungkinan akan mengurangkan aliran asasnya pada 2023," dan Fed perlu memberi tumpuan untuk mendapatkan "inflasi perkhidmatan terkawal."

Masalahnya ialah Fed hanya boleh cuba memperlahankan pertumbuhan kredit untuk keseluruhan ekonomi. Dalam amalan, oleh itu, mengikut preskripsi Dudley akan memerlukan membuat kredit lebih mahal untuk semua orang (dan menyebabkan orang ramai tidak bekerja) dengan harapan harga dalam sektor perkhidmatan jatuh.

Senario ini hampir sama dengan apa yang dihadapi oleh Fed ketika itu inflasi mula meningkat pada bulan April 2021 dan apa yang dihadapinya akhir tahun 2022. Iaitu, hanya segelintir kategori perbelanjaan yang kerap memacu sebahagian besar kenaikan harga keseluruhan. Fenomena ini pada asasnya menyebabkan Fed dalam kedudukan cuba memperlahankan aliran keseluruhan kredit dalam ekonomi kerana, sebagai contoh, harga petrol adalah luar biasa tinggi. Dan itu masalah yang jelas.

Sekurang-kurangnya, ia sepatutnya. Tetapi ramai ahli ekonomi, termasuk Dudley, nampaknya baik sahaja dengan mengepit semua orang kredit dengan harapan ia hanya memberi kesan kepada industri yang mengalami kenaikan harga yang luar biasa tinggi.

Tiada sebab sama sekali untuk mempercayai pendekatan ini akan berkesan, terutamanya dalam jangka pendek, dan terutamanya dalam kes-kes di mana dasar wabak mendorong perubahan harga. Fed sememangnya tidak mempunyai kuasa penetapan harga yang sangat baik untuk industri tertentu. Dasar monetari adalah instrumen yang tumpul dan ia tidak berdaya dalam menghadapi perubahan harga yang didorong oleh kejutan bekalan.

Dari segi positif, episod inflasi baru-baru ini menunjukkan banyak sebab Fed tidak sepatutnya menyasarkan harga sama sekali.

Malah penyokong sasaran inflasi mesti mengakui menyasarkan pergerakan jangka pendek dalam harga tenaga, atau dalam sektor perkhidmatan atau makanan, tidak sama dengan menyasarkan inflasi. Menjalankan dasar monetari berdasarkan jenis perubahan ini tidak masuk akal secara teori atau empirikal, dan ia bercanggah dengan terjemahan awam semasa Fed mengenai mandatnya. (The Fed merujuk kepada paras harga sebagai “ukuran luas harga barang dan perkhidmatan yang dibeli oleh pengguna. ")

Fed akan mendapat keputusan yang lebih baik jika ia menjalankan dasar berdasarkan beberapa idea ini. Sebagai contoh, hasil dasar akan menjadi lebih baik jika Fed menyesuaikan pendiriannya berdasarkan idea bahawa pertumbuhan berlaku tidak menyebabkan inflasi, tingkat harga Sekiranya jatuh apabila keadaan membenarkannya, pengetatan monetari sepatutnya dielakkan semasa kejutan bekalan negatif, dan semua yang biasa dilakukan oleh dasar monetari adalah mempengaruhi jangka panjang nominal nilai ekonomi.

Peralihan seperti ini akan memerlukan Fed menjadi lebih pasif, jadi masuk akal bahawa Fed menolak untuk beralih kepada rangka kerja sedemikian.

Sementara itu, jawapan kepada soalan Bill Dudley - Apa yang Boleh Salah untuk Rizab Persekutuan pada 2023? – kekal “segala-galanya.”