Adakah Kita berada di Pasar Beruang? Pelabur Harus Bertenang.

Pepatah yang menyatakan untuk mengetahui ke mana anda pergi, anda mesti tahu di mana anda telah pasti terpakai. Dari akhir 2018 hingga akhir 2021, Fed melonggarkan dasar monetari, melalui kadar faedah dan kunci kira-kira yang diperluas, sebanyak 850 mata asas. Dalam proses itu, ia memusnahkan premium risiko ekuiti. Tidak hairanlah harga aset melonjak, dengan pasaran saham meningkat dua kali ganda dalam jangka masa itu—itulah peristiwa sisihan 2 piawai di sana! Dan siapa yang pernah tahu bahawa pandemik global pertama dalam lebih satu abad boleh menjadikan begitu ramai orang kaya? Patutkah kita mencubanya lagi? Tetapi, anda lihat, 70% daripada pasaran kenaikan harga tiga tahun itu adalah disebabkan oleh berbilang harga kepada pendapatan yang diperluas—“semangat haiwan”—manakala pertumbuhan pendapatan adalah pemain dua-bit, menyumbang 30% lagi. Dari segi sejarah, sumbangan relatif tersebut diterbalikkan: 70% pendapatan dan 30% pengembangan berganda. Sekiranya itu berlaku, S&P 500 akan memuncak pada awal tahun ini lebih hampir kepada 3,600 daripada 4,800. Itulah kuasa gandaan P/E: Titik asas untuk mata asas, pada bacaan penilaian yang tinggi dalam beberapa bulan kebelakangan ini, gandaan P/E adalah lima kali lebih berkuasa daripada momentum pendapatan. 

Oleh itu, dalam empat bulan yang sangat sukar ini, kami telah mula melihat proses pengembalian min berlaku apabila ia datang kepada berganda yang kini menguncup. Seperti yang sepatutnya dengan dasar mengetatkan Fed dan mengancam untuk melakukan lebih banyak lagi. Malah, jika Fed melakukan semua yang diikrarkan untuk dilakukan, dengan kadar yang lebih tinggi dan kunci kira-kira yang mengecut, pengetatan de facto akan mencapai sekitar 400 mata asas. Ini berbanding dengan 180 mata asas pada 2018 dan 315 mata asas untuk keseluruhan kitaran 2015-2018—85 mata asas lebih kali ini dan semuanya digabungkan menjadi satu tahun! Ini berbanding dengan 175 mata asas kenaikan kadar pada 1999-2000 (menjelang kemelesetan itu), 300 mata asas pada 1994 dan 313 mata asas pada 1988-89 (menjelang kemelesetan itu). Anda perlu kembali ke awal 1980-an untuk melihat kali terakhir Fed menjadi begitu agresif dalam jangka masa yang singkat. 

Bagaimana agaknya. Pada kesaksian kongres separuh tahunan pada awal Mac, sebagai tindak balas kepada komen daripada Senator Richard Shelby (R, Ala.), Jay Powell menjawab dengan pandangannya bahawa Paul Volcker adalah penjawat awam ekonomi terhebat sepanjang zaman. Nah, Volcker hari ini dihormati kerana membunuh naga inflasi, tetapi pada awal 1980-an dia telah dikeji kerana mewujudkan keadaan untuk kemelesetan berturut-turut dan pasaran beruang yang besar. Orang hari ini bertanya di mana "Powell put" itu. Yakinlah, "Volcker put" ialah gandaan 8x pada Ogos 1982. Percayalah—anda tidak mahu mengira perkara itu, tidak kira apa ramalan pendapatan anda hari ini. 

Pendapatan adalah kasut seterusnya untuk jatuh. Apabila ia berlaku, tiada siapa yang akan berdebat sama ada kita berada dalam pasaran beruang atau tidak. Tidak pernah berlaku kemelesetan KDNK tanpa kemelesetan pendapatan, noktah. Semua orang menolak KDNK benar tahunan -1.4%. penguncupan pada suku pertama sebagai penyimpangan, tetapi saya tidak melihat sebarang pemulihan pada suku semasa. Malah, data bulanan mempunyai momentum ke hadapan negatif yang begitu banyak sehingga serahan kepada suku kedua ialah -1%. KDNK bulanan dalam terma sebenar menguncup 0.4% pada bulan Mac dan mendatar atau menurun dalam setiap lima bulan yang lalu. Dalam jangka masa ini, dari Oktober hingga Mac, ekonomi AS yang "berdaya tahan" telah merosot secara langsung pada kadar tahunan 2.4%. Dan pada masa lalu, ini hanya berlaku dalam kemelesetan yang ditentukan oleh Biro Penyelidikan Ekonomi Negara. Laporan gaji bukan ladang April nampak kukuh, tetapi di bawah permukaan, pekerjaan sepenuh masa menjunam paling banyak sejak April 2020 dan pekerjaan perniagaan kecil, sentiasa menjadi penunjuk titik perubahan yang boleh dipercayai dalam kitaran, telah merosot lebih daripada 100,000 dalam tempoh tiga tahun yang lalu bulan. 

Selain itu, "inflasi" telah meletakkan pendapatan peribadi boleh guna sebenar, hampir 80% daripada ekonomi, ke dalam kemelesetan sendiri, menguncup dalam enam daripada tujuh bulan yang lalu, dan pada kadar tahunan -4.5%. Semestinya malam selepas siang, perbelanjaan pengguna akan mengikutinya. Fed akan melakukan yang terbaik untuk membalikkan keadaan, tetapi ubat itu tidak akan sedap, kerana kejutan inflasi digantikan dengan kejutan kadar faedah. Pasaran gadai janji dan perumahan sudah bertindak balas dalam bentuk yang sama. 

Pasaran saham telah melakukan banyak kerja untuk menentukan harga dalam kemelesetan, tetapi setakat ini mendiskaun kemungkinan satu dalam tiga. Banyak lagi yang perlu dilakukan. Kejutan inflasi sebahagian besarnya adalah eksogen. Perkara yang jarang diperkatakan ialah bagaimana penguncupan dasar fiskal sahaja akan membantu menangani permintaan menjelang akhir tahun. Adakah difahami dengan baik bahawa jika item seperti inflasi makanan dan tenaga tidak turun, maka Fed, dalam usahanya untuk kembali kepada inflasi 2%, perlu memacu lubang besar dalam 80% lagi harga pai? Fed perlu mewujudkan keadaan permintaan yang akan membawa kadar inflasi teras kepada -1.8%—yang tidak pernah berlaku sebelum ini! Untuk mencapai inflasi 2%, dengan keluk penawaran sangat tidak anjal, memerlukan kemelesetan yang akan mengurangkan KDNK benar lebih daripada 3% dan kadar pengangguran kembali ke 7%. Ini adalah jenis pemusnahan permintaan yang diperlukan untuk Fed untuk memenangi pertempuran menentang ini bahagian bekalan inflasi, disebabkan terutamanya oleh penutupan China yang tidak berkesudahan dan perang yang dilancarkan Rusia di Ukraine. 

Kami menjalankan model untuk melihat bagaimana keadaan kewangan perlu mengetatkan jika Fed sememangnya serius mengenai sasaran inflasi 2%. Anda tidak akan menyukai jawapannya jika anda masih berdagang aset berisiko dari segi panjang: 700 tebaran mata asas pada bon hasil tinggi (250 mata asas lagi untuk digunakan) dan memanggilnya 3,100 pada S&P 500 (selain 20% penurunan). Ini masuk akal kerana S&P 500, mengikut sejarah, telah turun 30% dalam pasaran menanggung kemelesetan. 10% pertama sebelum kemelesetan kerana kemelesetan mendapat diskaun, dan kemudian 20% seterusnya melalui tiga perempat pertama kemelesetan. Walau bagaimanapun, perlu diingat bahawa terdapat penyebaran yang luas di sekitar "purata" itu. Kita harus mengakui bahawa kita sedang memasuki tempoh ketidakpastian yang berpanjangan antara wabak yang sedang berlaku dan perang di luar negara, bersama-sama dengan Fed yang sangat hawkish ini. Kemelesetan pendapatan boleh bertembung dengan pemampatan selanjutnya dalam berbilang pasaran. Jadi, harapan saya adalah bahawa 3,100 "palung" tidak akhirnya terbukti terlalu optimistik. Ya, anda membacanya dengan betul. 

Akhirnya, kita perlu memainkan kebarangkalian. Fed telah memulakan 14 kitaran pengetatan sejak 1950, dan 11 menyebabkan ekonomi dalam kemelesetan dan pasaran saham dalam fasa penurunan. Itu hampir 80% kebarangkalian di sana. 

Kita pastinya boleh berharap untuk "pendaratan lembut" kali ini, tetapi dalam 35 tahun saya dalam perniagaan ini, harapan jarang menjadi strategi pelaburan yang berkesan. Latar belakang adalah salah satu kemuncak dalam kitaran kecairan dan ekonomi, dan yang berikut ialah penghapusan semula jadi lebihan (saham meme, mata wang kripto, spekulatif Nasdaq 100, malah hartanah kediaman, yang berada dalam gelembung harga yang besar) dan kemudian… kelahiran semula. Tidak ada gunanya untuk menafikan. Ini semua adalah sebahagian daripada kitaran, dan titik perubahan telah berubah beberapa bulan yang lalu. Dalam bahasa besbol, kami berkemungkinan besar dalam pusingan ketiga permainan bola apabila ia datang ke pasaran beruang ini. Nasihat saya: Abaikan promoter, shills dan mountebanks. Tetap tenang, berdisiplin dan bertahan dalam strategi pelaburan anda. Dan itu termasuk Perbendaharaan jangka panjang, tunai, emas, dan hanya kawasan pasaran ekuiti yang mempunyai korelasi rendah dengan aktiviti ekonomi.

Ulasan tetamu seperti ini ditulis oleh pengarang di luar bilik berita Barron dan MarketWatch. Mereka mencerminkan perspektif dan pendapat penulis. Kirimkan cadangan komen dan maklum balas lain ke [e-mel dilindungi].