Pudarkan Khabar angin Mengenai Peloton Sebelum Pasaran Menjual Berita

Memperolehi Peloton (PTON) di mana-mana yang hampir dengan penilaian semasanya akan menjadi penggunaan modal yang lemah. Pendapatan fiskal 2Q22 Peloton, perubahan eksekutif dan panduan hasil tahun penuh yang diturunkan menggariskan tesis saya bahawa saham itu dinilai terlalu tinggi dan boleh jatuh serendah $8/saham.

Harga saham Peloton baru-baru ini melonjak berikutan berita potensi pengambilalihan oleh syarikat seperti Amazon (AMZN) atau Nike (NKE). Walau bagaimanapun, saya ragu-ragu Peloton akan diperoleh kerana terdapat terlalu banyak pesaing yang menawarkan produk serupa dengan Peloton, dan tiada apa-apa yang istimewa tentang teknologi Peloton yang menjadikannya sasaran pemerolehan yang menarik. Khabar angin pemerolehan sering meningkatkan stok buat sementara waktu untuk memberi peluang kepada profesional untuk memunggahnya.

Amazon, Nike, atau Apple (AAPL) berkemungkinan besar tidak mahu memperoleh peralatan dan sakit kepala pembuatan yang datang dengan perniagaan Peloton, dan nilai tambah untuk memperoleh pelanggan berkemungkinan rendah, memandangkan kemungkinan tinggi bahawa pelanggan/pengguna Peloton juga sudah pun pelanggan Amazon, Nike dan Apple.

Untuk Peloton menjadi sasaran pemerolehan yang menarik, sahamnya perlu didagangkan di bawah $8/saham, iaitu lebih 50% lebih rendah daripada paras semasa. Saya percaya pelabur yang masih memiliki saham Peloton harus keluar sekarang sebelum saham jatuh lebih rendah.

Saya Kekal Bearish pada Peloton

Saya pada asalnya menambahkan Peloton pada Stok Senarai Fokus saya: Portfolio Model Pendek pada Oktober 2020, dan ia mengatasi prestasi S&P 500 sebagai pendek sebanyak 103% pada 2021. Walaupun selepas jatuh 76% pada 2021, penilaian Peloton kekal terputus hubungan daripada realiti firma asas dan boleh jatuh lebih jauh.

Kelemahan COVID Bump Ada Di Sini

Selepas penutupan akibat COVID-19 mendorong pengguna ke peralatan senaman di rumah, jumlah hasil tahun ke tahun (YoY) Peloton sentiasa sukar untuk diungguli. Seperti yang dijangkakan, apabila ekonomi dibuka semula, minat terhadap peralatan senaman di rumah jatuh, dan "kisah pertumbuhan" Peloton terbongkar pada 2021 apabila pertumbuhan hasil YoY meneruskan aliran menurun.

Peloton baru-baru ini mengurangkan panduan hasil fiskal penuh 2022 kepada julat $3.7 hingga $3.8 bilion, turun daripada anggaran sebelumnya $4.4 hingga $4.8 bilion. Pada titik tengah, panduan sedemikian akan mewakili penurunan hasil tahun ke tahun sebanyak 7%. Firma itu juga mengurangkan panduan 2022 untuk pelanggan kepada 3 juta, yang turun daripada anggaran sebelumnya 3.35 kepada 3.45 juta.

Kemerosotan dalam perniagaan tidak sepatutnya mengejutkan pelabur. Saya memberi amaran kepada pelabur pada Disember 2021 bahawa Peloton kekal terlalu tinggi nilainya, dan ramai penganalisis mengeluarkan nota mengenai (untuk kenaikan harga) tentang keputusan masa depan Peloton. Guggenheim dan Raymond James kedua-duanya menyatakan bahawa langganan mungkin lebih rendah daripada jangkaan disebabkan oleh permintaan yang semakin lemah. JMP Securities menyerlahkan lawatan tapak web dan paparan halaman menurun YoY pada bulan Disember.

Tekanan Persaingan Mendorong 78%+ Kelemahan

Saya menggariskan pelbagai masalah yang dihadapi Peloton dalam laporan saya di sini. Cabaran terbesar kepada mana-mana kes lembu jantan Peloton ialah persaingan yang semakin meningkat daripada penyandang dan pemula di seluruh industri peralatan senaman di rumah, bersama-sama dengan kekurangan keuntungan berterusan Peloton.

Sebagai contoh, Apple telah mengembangkan perkhidmatan langganan kecergasannya, yang telah pun disepadukan dengan rangkaian produknya yang sedia ada. Amazon baru-baru ini mengumumkan Halo Fitness, perkhidmatan untuk latihan video di rumah yang disepadukan dengan penjejak kecergasan Halo Amazon.

Tonal, yang mengira Amazon sebagai pelabur awal, menawarkan peranti latihan kekuatan yang dipasang di dinding, dan Lululemon menawarkan Mirror. Jenama seperti ProForm dan NordicTrack telah menawarkan basikal, treadmill dan banyak lagi selama bertahun-tahun dan meningkatkan usaha mereka dalam tawaran kelas senaman langganan. Sebagai tindak balas, Peloton mengumumkan produk terbaharunya, "Panduan", sebuah kamera yang bersambung ke TV sambil menjejaki pergerakan pengguna untuk membantu dalam latihan kekuatan. Penganalisis Truist Youssef Squali menyebut tawaran itu "mengerikan" berbanding pertandingan itu.

Perjuangan Peloton juga datang apabila pesaing gim tradisional melihat permintaan yang diperbaharui.

Selain itu, daripada rakan setaranya yang didagangkan secara terbuka, termasuk Apple, Nautilus (NLS), Lululemon, Amazon, dan Planet Fitness (PLNT), Peloton adalah satu-satunya yang mempunyai margin keuntungan selepas cukai bersih (NOPAT) negatif. Pusingan modal yang dilaburkan firma adalah lebih tinggi daripada kebanyakan pesaingnya tetapi tidak mencukupi untuk memacu pulangan positif atas modal yang dilaburkan (ROIC). Dengan ROIC sebanyak -21% berbanding TTM, Peloton juga merupakan satu-satunya syarikat yang disenaraikan di atas yang menjana ROIC negatif. Lihat Rajah 1.

Rajah 1: Keuntungan Peloton vs Persaingan: TTM

Reverse DCF Math: Peloton Dihargakan Berganda Jualan Walaupun Permintaan Melemah

Saya menggunakan model aliran tunai terdiskaun terbalik (DCF) saya untuk mengukur jangkaan untuk pertumbuhan keuntungan masa depan yang dipanggang ke dalam harga saham Peloton. Untuk mewajarkan ~$37/saham, Peloton mesti menjadi lebih menguntungkan daripada bila-bila masa dalam sejarahnya. Saya tidak melihat sebab untuk mengharapkan peningkatan dalam keuntungan dan melihat jangkaan yang tersirat oleh $37/saham sebagai optimistik secara tidak realistik tentang prospek syarikat.

Khususnya, untuk mewajarkan harga ~$37/saham, Peloton mesti:

• meningkatkan margin NOPATnya kepada 5% (3x margin terbaik Peloton, berbanding -8% TTM), dan
• meningkatkan pendapatan pada CAGR 17% melalui fiskal 2028 (lebih daripada 2x unjuran pertumbuhan industri peralatan gim di rumah dalam tempoh tujuh tahun akan datang).

Dalam senario ini, Peloton akan menjana pendapatan $12.4 bilion pada fiskal 2028, iaitu melebihi 3x hasil TTMnya dan 7x hasil fiskal 2020 pra-pandemiknya. Pada $12.4 bilion, hasil Peloton akan membayangkan bahagian 18% daripada jumlah pasaran boleh alamat (TAM) dalam kalendar 2027, yang saya anggap sebagai gabungan pasaran peralatan kecergasan dalam talian/maya dan peralatan kecergasan di rumah. Sebagai rujukan, bahagian Peloton dalam TAMnya dalam kalendar 2020 hanyalah 12%. Daripada pesaing dengan data jualan yang tersedia untuk umum, iFit Health, pemilik NordicTrack dan ProForm, Beachbody (BODY) dan Nautilus memegang, masing-masing, 9%, 6% dan 4% daripada TAM pada 2020.

Saya fikir adalah terlalu optimistik untuk mengandaikan Peloton akan meningkatkan bahagian pasarannya dengan ketara memandangkan landskap kompetitif semasa, dan ketidakupayaan untuk menjual produk sedia ada, sambil juga mencapai margin tiga kali lebih tinggi daripada margin tertinggi syarikat itu. Pemotongan harga baru-baru ini untuk produknya menunjukkan harga yang tinggi tidak mampan dan boleh menekan margin lebih banyak lagi pada tahun-tahun akan datang. Dalam senario yang lebih realistik, diperincikan di bawah, saham mempunyai risiko penurunan yang besar.

PTON Mempunyai 51%+ Kelemahan jika Konsensus Adalah Betul: Walaupun saya menganggap Peloton's

• Margin NOPAT meningkat kepada 4.2% (lebih daripada 2x margin terbaiknya dan bersamaan dengan purata margin NOPAT 10 tahun Nautilus sebelum COVID-19),
• hasil jatuh -7% pada fiskal 2022 (titik tengah panduan pengurusan),
• hasil berkembang pada kadar konsensus pada 2023 dan 2024, dan
• hasil meningkat 14% setahun dalam fiskal 2025-2028 (hampir 2x CAGR industri peralatan gim rumah melalui kalendar 2027), kemudian

saham bernilai $18/saham hari ini – penurunan sebanyak 51% kepada harga semasa. Senario ini masih membayangkan pendapatan Peloton meningkat kepada $8.8 bilion pada fiskal 2028, bahagian 12% daripada jumlah pasaran boleh ditanganinya, sama dengan bahagiannya dalam TAM dalam kalendar 2020.

PTON Mempunyai 78% Kelemahan Walaupun Keuntungan Melepasi Paras COVID: Jika saya menganggap Peloton's

• Margin NOPAT meningkat kepada 3.4% (1.5x margin tertinggi dalam sejarah syarikat) dan
• pendapatan meningkat 11% dikompaun setiap tahun melalui fiskal 2028, kemudian

saham bernilai hanya $8/saham hari ini – penurunan sebanyak 78% kepada harga semasa.

Jika Peloton gagal mencapai pertumbuhan hasil atau peningkatan margin yang saya anggap untuk senario ini, risiko penurunan dalam saham akan menjadi lebih tinggi.

Rajah 2 membandingkan NOPAT sejarah Peloton dengan NOPAT yang tersirat oleh setiap senario DCF di atas.

Rajah 2: NOPAT Bersejarah vs. Tersirat Peloton

Tarikh mewakili tahun fiskal Peloton, yang berlangsung hingga Jun setiap tahun

Senario di atas menganggap perubahan Peloton dalam modal yang dilaburkan bersamaan dengan 10% hasil dalam setiap tahun model DCF saya. Sebagai rujukan, perubahan tahunan Peloton dalam modal yang dilaburkan adalah purata 24% hasil daripada fiskal 2019 hingga fiskal 2021, dan menyamai 52% hasil berbanding TTM.

Setiap senario di atas juga mengambil kira tawaran saham baru-baru ini dan tunai yang diterima berikutnya. Saya secara konservatif menganggap tunai ini sebagai lebihan tunai pada kunci kira-kira untuk mencipta senario terbaik. Walau bagaimanapun, sekiranya pembakaran tunai Peloton berterusan pada kadar semasa, syarikat mungkin memerlukan modal ini lebih awal, dan risiko penurunan dalam saham adalah lebih tinggi.

Pendedahan: David Trainer, Kyle Guske II, dan Matt Shuler tidak menerima pampasan untuk menulis mengenai stok, sektor, gaya, atau tema tertentu.