Boaz Weinstein Saba, Kris Sidial Ambrus Bincangkan Strategi Risiko Ekor Luar Biasa Mereka

Secara tradisinya, pelabur dinasihatkan untuk meletakkan 60% daripada portfolio mereka ke dalam saham dan 40% ke dalam bon, tetapi keadaan telah berubah secara dramatik sejak zaman itu. Dalam temu bual baru-baru ini, Boaz Weinstein, pengasas dan ketua pegawai pelaburan Saba Capital, dana $4.6 bilion, menyatakan bahawa 40% pernah dianggap sebagai perlindungan risiko ekor kerana Perbendaharaan sepatutnya meningkat apabila saham jatuh.

Walau bagaimanapun, persekitaran pasaran pelik yang kita hadapi sekarang telah menyaksikan saham dan bon jatuh bersama-sama, menyebabkan pelabur tiada tempat untuk bersembunyi. Akibatnya, Weinstein menasihatkan pelabur untuk mengambil sebahagian daripada 40% bahagian portfolio itu dan melaburkannya ke dalam dana risiko ekor.

Masa aneh menyebabkan kematian lindung nilai ekor tradisional

Peristiwa "Angsa Hitam" atau "ekor" ialah peristiwa yang tidak pernah dapat diramalkan dan mempunyai kesan bencana kepada ekonomi dan pasaran. Dari segi sejarah, acara angsa hitam jarang berlaku, tetapi baru-baru ini, bilangan acara angsa hitam telah meningkat secara mendadak, dengan beberapa tahun kebelakangan ini mencetuskan beberapa acara sedemikian. Oleh itu, tidaklah mengejutkan bahawa dana risiko ekor telah meningkat dalam populariti.

Beberapa contoh terkini peristiwa ekor termasuk pandemik COVID-19 dan Pencerobohan Rusia ke atas Ukraine. Contoh lain dari sejarah termasuk serangan pengganas 9/11, Krisis Kewangan Hebat pada tahun 2008, gelembung dotcom pada tahun 2001, dan kejatuhan Pengurusan Modal Jangka Panjang pada tahun 1998, sebuah dana lindung nilai yang dikendalikan oleh beberapa pemenang Hadiah Nobel yang telah mencapai kejayaan besar. sehingga ia runtuh secara tiba-tiba.

Dengan portfolio 60/40 pada dasarnya mati dan kadar kejadian angsa hitam meningkat, keperluan untuk perlindungan risiko ekor alternatif mungkin lebih besar berbanding sebelum ini. Kebanyakan dana lindung nilai risiko ekor menggunakan strategi yang sama, tetapi Boaz Weinstein dan Kris Sidial daripada pendatang baharu Kumpulan Ambrus berkata strategi mereka berbeza daripada kebiasaan.

Masa untuk ketakutan

Walaupun pelabur mempunyai banyak perkara yang perlu dibimbangkan sekarang, seperti inflasi yang melambung tinggi, Weinstein menegaskan bahawa peristiwa ekor yang telah melanda pasaran adalah "selak daripada biru", atau perkara yang tidak dilihat oleh sesiapa pun. Bagaimanapun, walaupun acara angsa hitam, beliau menambah bahawa terdapat banyak ketakutan dalam pasaran sekarang.

"Saya tidak ingat masa lain apabila pasaran lebih hampir kepada paras tertingginya daripada median walaupun terdapat begitu banyak ketakutan," Boaz berpendapat. “Saham turun tahun ini, tetapi terdapat pasaran kenaikan yang besar sejak 2020 dan sebelum itu, sejak 2009. Namun, anda mendengar Jamie Dimon berkata, 'Bersiap sedia untuk menghadapi taufan,' dan setiap CEO bank bercakap tentang de-risking, yang menunjukkan bahawa perlindungan ekor sangat topikal hari ini, tetapi cara melaksanakan lindung nilai yang berkesan tidak difahami dengan baik."

Beliau juga menarik perhatian kepada "kemerosotan saham teknologi" semasa yang menyebabkan saham teknologi berkurangan lebih daripada 20% tahun setakat ini seperti yang diukur oleh Nasdaq Composite.

Disebabkan semua isu ini mencengkam pasaran sekarang, Weinstein telah menyaksikan permintaan yang kukuh untuk dana risiko ekor tahun ini.

Strategi risiko ekor biasa

Strategi risiko ekor biasa melibatkan pembelian meletakkan pada S&P 500 yang jauh daripada wang. Lain-lain mungkin melibatkan pembelian panggilan pada VIX yang merupakan jalan keluar dari wang. Sidial menjelaskan bahawa terdapat cara yang berbeza untuk melaksanakan jenis strategi risiko ekor ini, walaupun tidak semua pengurus yang mendakwa sebagai pengurus risiko ekor sebenarnya begitu.

"Malah saya pernah mendengar ada yang mengatakan mereka adalah dana risiko ekor, dan mereka menyingkatkan niaga hadapan," katanya dalam temu bual baru-baru ini. “Itu bukan dana risiko ekor sebenar, jadi terdapat cara yang berbeza untuk melaksanakan struktur cembung yang berbeza… “Yang penting ialah bagaimana mereka dapat menambah alfa yang tidak berkorelasi untuk meminimumkan pendarahan portfolio sambil mengekalkan kecembungan yang boleh membayar besar semasa kemalangan .”

Kris tidak melihat nilai tambah sebenar dalam dana risiko ekor yang semata-mata membeli di luar pelaksanaan. Walaupun sekiranya pelaksanaan tertunggak dengan harga murah yang cekap, beliau masih menjangkakan dana itu akan meningkat 20% hingga 30% setahun dalam persekitaran pasaran biasa.

"Terdapat garis halus antara nilai tambah atau menjadi bahaya kepada pelanggan kerana jika dana susut nilai terlalu banyak, mereka akan kehilangan terlalu banyak risiko ekor mereka," jelas Sidial. "Kami tidak mengeluarkan jumlah yang besar itu, namun, kami masih boleh memberi anda ganjaran seperti itu apabila ranap ini berlaku."

Mengukur pendarahan dana risiko ekor

Beliau menambah bahawa menilai dana risiko ekor melibatkan melihat jangkaan perdarahan tahunan semasa persekitaran pasaran biasa dan membahagikannya dengan jangkaan pulangan dalam kemalangan. Sidial mengkategorikan kejatuhan sebagai S&P 500 turun 20% dalam sebulan atau VIX melebihi 70. Bagaimanapun, beliau menekankan bahawa pelabur mesti memahami nisbah ini.

Menurut Sidial, dana risiko ekor yang hanya menjana 10% dalam kemalangan tetapi tidak berdarah semasa persekitaran pasaran biasa adalah tidak cekap kerana ia tidak akan menyediakan liputan yang mencukupi dalam acara ekor. Sebaliknya, dana yang mengembalikan 500% dalam kemalangan tetapi berdarah 70% setahun semasa persekitaran biasa adalah tidak baik juga.

Sidial menambah bahawa kuncinya ialah mencari dana risiko ekor yang menjana pulangan yang cukup besar untuk mengimbangi ranap dalam portfolio yang lain tanpa mengalami pendarahan yang ketara semasa persekitaran pasaran biasa. Inilah sebabnya mengapa dia percaya menjalankan dana risiko ekor yang berjaya adalah lebih daripada membeli barang pada S&P 500 atau panggilan pada VIX.

Berurusan dengan turun naik

Seperti Sidial, Weinstein menyatakan bahawa kebanyakan pengurus ekor melakukan perkara yang hampir sama, walaupun beliau menekankan bahawa ini bukan kenyataan yang merendahkan terhadap pengurus dana lain. Selain daripada strategi yang dibincangkan oleh Kris, ramai pengurus menggunakan derivatif pada turun naik tersirat atau turun naik yang direalisasikan atau produk profesional lain, yang kebanyakannya mungkin mahal.

Dalam fasa pasaran kenaikan harga semasa, turun naik meningkat, jadi kos yang lebih tinggi untuk membeli perlindungan menurun berbanding sebelum wabak. Cara terbaik untuk memahami ini adalah dengan melihat VIX. Antara 2014 dan 2019, VIX daripada 10 hingga 12 adalah perkara biasa.

Walau bagaimanapun, VIX bermula tahun ini pada 23, yang membawa kepada harga yang lebih tinggi untuk perlindungan ke bawah. Walaupun turun naik menjadi mahal, Weinstein tidak membeli pilihan mahal ini, dan pulangan dananya menunjukkan bahawa apa yang dia lakukan adalah berkesan.

Sumber yang biasa dengan Saba's Tail Fund berkata ia direka untuk menunjukkan prestasi semasa tempoh tekanan pasaran dan terkehel. Mereka menambah bahawa ia telah mengatasi prestasi Indeks Dana Lindung Nilai Risiko Eurekahedge CBOE sebanyak 76% sejak penubuhannya. Sumber itu menambah bahawa tahun ini, Saba's Tail Fund sudah meningkat lebih daripada 24%—mengembalikan lebih daripada indeks Eurekahedge.

Pada 2020, Saba Capital dilaporkan menyampaikan pulangan sebanyak 73% untuk dana perdananya dan 63% untuk dana ekornya. Angka-angka setahun penuh itu termasuk bukan sahaja pengeluaran mendadak pada bulan Februari dan Mac tetapi juga rali pasaran kenaikan harga semasa sepanjang tahun.

Bagaimana Boaz Weinstein melindungi risiko ekor

Weinstein memuji reputasi Saba Capital dalam menghasilkan idea kreatif, sambil menambah bahawa mereka melihat ke arah tebaran kredit dan bukannya derivatif ekuiti, strategi yang menurutnya telah berjaya "sangat baik." Weinstein muncul dengan ideanya ketika mengkaji pasaran SPAC yang berkembang pesat lebih setahun yang lalu.

“SPAC didagangkan pada premium kepada nilai aset bersih mereka sehingga Q1 2021 kerana orang ramai, pada masa itu, terlalu teruja dengan teknologi inovasi,” katanya. “Tetapi apabila SPAC mula berdagang dengan ketara di bawah nilai aset bersih menjelang S3 2021, hasil ke atasnya menjadi sangat tinggi, dan kepada kami, mereka bertukar daripada pelaburan ekuiti kepada pelaburan seperti bon yang selamat.”

Memecahkan strategi SPACnya

Weinstein menjelaskan bahawa membeli saham SPAC dengan harga $9.70 setiap satu apabila anda akan mendapat kembali $10 setahun kemudian mempunyai hasil terbina dalam tambahan sebanyak 3%. Beliau menambah bahawa hasil 3.5% itu adalah tambahan kepada hasil daripada bil-T, yang hari ini lebih tinggi kerana Rizab Persekutuan telah menaikkan kadar faedah.

Syarikat pengambilalihan khas ialah syarikat cek kosong yang diwujudkan dan disiarkan secara terbuka untuk tujuan penggabungan dengan syarikat operasi. Apabila pelabur membeli saham dalam IPO SPAC, saham tersebut mesti dipegang dalam amanah dan dilaburkan dalam Perbendaharaan sementara pengurusan mencari sasaran pemerolehan yang menarik.

Oleh itu, melabur dalam IPO SPAC adalah seperti pintu belakang untuk membeli Perbendaharaan, terutamanya apabila saham SPAC tersebut didagangkan pada harga diskaun kepada harga standard $10 sesaham yang biasa bagi penilaian SPAC. Kemudian apabila hasil 3.5% ditambah kepada hasil Treasuries yang semakin meningkat, Weinstein melihat peluang.

Setelah menyedari itu, dia melihat di mana lagi dia boleh mendapatkan hasil yang serupa dan menjumpai bon sampah berkadar B, yang pastinya lebih berisiko daripada SPAC. Sesetengah pelabur mendapati SPAC lebih menarik kerana pelbagai sasaran pemerolehan berpotensi mulai daripada Lucid Group, yang membuat kenderaan elektrik mewah, kepada rangkaian Truth Social bekas Presiden Donald Trump.

Kredit pendek untuk perlindungan ekor

Selain itu, jika saham SPAC meningkat melebihi $10, ia menawarkan keuntungan tambahan kepada pemegang, yang Boaz gambarkan sebagai "pilihan ekuiti percuma."

"Menggunakan SPAC untuk mengimbangi kos swap lalai kredit adalah satu cara untuk melihat mata pelabur dan memberitahu mereka bahawa mereka boleh mempunyai perlindungan ekor tanpa perlu membayarnya," katanya. “Penyusutan kredit melalui derivatif adalah sangat cair kerana semua bank dan dana lindung nilai terbesar adalah pengguna aktif. Sebenarnya jumlah pada derivatif yang merujuk kepada 100 bon sarap teratas adalah lebih besar daripada jumlah pada semua bon sarap yang digabungkan."

Weinstein sering memendekkan nama kredit yang dia suka dan kemudian membayar untuk jawatan tersebut menggunakan SPAC bertaraf AAA atau korporat yang dinilai tinggi seperti Verizon, IBMIBM
dan WalmartWMT
. Beliau menyatakan bahawa SPAC tidak turun sama sekali tahun ini, dan wang dana ekornya yang diterima daripada hasil itu digunakan untuk membeli perlindungan kredit, memenuhi matlamat Weinstein untuk perlindungan ekor.

Menjelang 2021, dia memiliki SPAC bernilai kurang daripada $100 juta, tetapi menjelang akhir Jun 2022, dia memiliki SPAC bernilai $6.7 bilion, menjadi pemilik SPAC terbesar di dunia. Weinstein menyatakan bahawa memiliki SPAC sebagai satu cara untuk membayar pembawa negatif yang terlibat dalam membeli perlindungan portfolio adalah pandangan baru untuk membiayai perlindungan ekor.

Strategi risiko ekor Kris Sidial

Sidial juga memujinya risiko ekor strategi yang unik dalam kalangan pengurus dana ekor, dan, seperti Weinstein, dia juga membangunkan strateginya semasa pasaran era pandemik yang pelik. Kumpulan Ambrus ialah dana baharu, telah diasaskan pada 2020.

Dia mendapat idea untuk strategi dana ekornya semasa bekerja di meja eksotik AS di BMO. Semasa penjualan mendadak pada Mac 2020, meja eksotik AS menunjukkan prestasi yang agak baik, jadi Kris mula melihat bagaimana dia boleh menggunakan strategi sedemikian untuk memerangi risiko ekor. Eksotik melibatkan bakul dagangan derivatif ekuiti yang bergabung ke dalam struktur yang berbeza. Dia menjelaskan bahawa strateginya berbeza daripada apa yang dilakukan oleh kebanyakan pengurus dana ekor lain.

"Anda sering melihat beberapa risiko ekor lain dana struktur cekung pendek untuk membiayai struktur cembung," jelas Sidial. “Anda melihat orang ramai menjual turun naik Treasury dan membeli turun naik S&P 500. Kami tidak percaya pada mentaliti itu: sesuatu yang cembung pendek untuk membiayai sesuatu yang cekung. Dalam peristiwa risiko ekor sebenar, anda tidak tahu apa yang boleh berlaku, jadi apa yang anda lakukan adalah menjejaskan mandat apa yang anda cuba lakukan. Kami banyak melihat perkara ini sepanjang Mac 2020. Banyak dana yang memasarkan diri mereka sebagai dana ekor akhirnya kehilangan banyak wang.”

Sebagai contoh, beliau mencadangkan bahawa pelabur mungkin mahu mengambil masa yang lama di Perbendaharaan untuk membiayai ekornya, tetapi kemudian Perbendaharaan mula meningkat. Sidial mencatatkan bahawa pelabur akan kehilangan lebih banyak wang daripada yang mereka boleh buat pada ekor itu.

"Jadi jenis dagangan bawa itu, kami tidak benar-benar melakukannya," jelasnya. “Kami menumpukan pada perkara yang kami fikir kami mahir… Kami melakukan banyak dagangan aliran pesanan harian untuk mengimbangi keterpurukan yang semakin panjang. Dana lain turun naik pendek atau turun naik lama, tetapi kami hanya mengambil aliran pesanan intraday yang lebih aktif untuk menjana wang melalui proses itu untuk membiayai ekor."

Berapa besar kedudukan risiko ekor?

Apabila ditanya berapa besar kedudukan risiko ekor sepatutnya, Weinstein menyatakan bahawa ia bergantung kepada pelabur dan strategi mereka. Walau bagaimanapun, Kris menasihatkan saiz risiko ekor tidak lebih daripada 3% hingga 5% daripada jumlah portfolio.

Strategi ekornya melibatkan sasaran pulangan rata kepada sedikit di bawah semasa persekitaran pasaran biasa dan pulangan yang besar apabila pasaran jatuh. Sidial menerangkan bahawa kehilangan 5% pada 5% portfolio mengakibatkan kerugian kurang daripada peratus untuk keseluruhan portfolio.

Walau bagaimanapun, apabila ranap sistem berlaku, peruntukan 5% yang sama berpotensi untuk menjana pulangan lebih daripada 300%, yang berjumlah 15% kesan ke atas keseluruhan portfolio apabila pasaran jatuh.

"Apabila pasaran jatuh, ia boleh menjadi cantik," kata Sidial. “Dengan lindung nilai ini, kita bercakap tentang pelabur yang turun 20% apabila seluruh dunia menurun kepada 5% untuk keseluruhan portfolio mereka kerana perlindungan risiko ekor mereka, jadi anda boleh melihat mengapa perkara ini sangat menarik. ”

Michelle Jones menyumbang kepada laporan ini.