Lekatkan Pin Di Dalamnya – Kisah Pertumbuhan Pinterest Berakhir

Saya mula-mula meletakkan PinterestPINS
(PINS) di Zon Bahaya pada Oktober 2020 dan mengulangi pendapat saya pada November 2020 dan Ogos 2021. Sejak laporan asal, saham telah mengatasi prestasi sebanyak 69% sebagai pendek berbanding S&P 500, jatuh 55% manakala S&P meningkat 15 %. Pelabur mungkin fikir sudah tiba masanya untuk membeli penurunan - saya tidak bersetuju. Pendapatan dan panduan hadapan Pinterest 1Q22 menunjukkan prestasi rekod pada tahun 2021 adalah satu anomali. Asas semasa syarikat tidak dapat mewajarkan jangkaan yang dimasukkan ke dalam harga sahamnya.

Saham Pinterest Boleh Jatuh Lebih Lanjut Berdasarkan:

• memperlahankan pertumbuhan hasil
• jangkaan terbaja untuk pertumbuhan pengguna
• perbelanjaan meningkat lebih cepat daripada hasil, yang mengurangkan keuntungan
• penilaian semasa saham membayangkan Pinterest akan mengekalkan rekod margin yang tinggi walaupun panduan menunjukkan sebaliknya dan meningkatkan pengguna aktif bulanan (MAU) kepada lebih separuh daripada Facebook (FB)

Rajah 1: Prestasi Luar Zon Bahaya sebanyak 69%: Dari 10/26/20 Hingga 5/20/22

Apa Yang Berfungsi

Peningkatan barisan teratas: Pinterest meningkatkan hasil 18% tahun ke tahun (YoY) pada 1Q22 dan hasil tertinggal dua belas bulan (TTM) adalah yang tertinggi dalam sejarah syarikat. Selain itu, purata hasil Pinterest bagi setiap pengguna (ARAR
PU) menambah baik YoY di setiap tiga wilayah geografinya, AS & Kanada, Eropah dan Seluruh Dunia. Malangnya untuk pelabur Pinterest, barisan teratas adalah salah satu daripada beberapa titik terang pada 1Q22, malah ia mempunyai beberapa lubang, seperti yang akan saya tunjukkan di bawah.

Apa yang Tidak Berfungsi

Pengakhiran cerita pertumbuhan: Walaupun Pinterest mendapat manfaat, seperti juga saham teknologi dan tinggal di rumah yang lain semasa dan selepas pandemik COVID-19, rangsangan itu semakin berkurangan. Kadar pertumbuhan merentas banyak metrik utama, walaupun masih positif, telah jatuh pada suku kebelakangan ini. Pada Rajah 2, hasil meningkat hanya 18% YoY pada 1Q22, berbanding 78% YoY pada 1Q21. Begitu juga, hasil meningkat 125% YoY pada 2Q21 manakala pengurusan telah membimbing hanya 11% YoY pertumbuhan pada 2Q22.

Rajah 2: Kadar Pertumbuhan Hasil Tahun Ke Tahun: 1S21 hingga 2Q22

* Berdasarkan panduan pengurusan 2022

Pinterest juga kehilangan pengguna. Jumlah MAU Pinterest telah jatuh daripada 478 juta pada 1Q21 kepada 433 juta pada 1Q22, atau 9%. Komposisi penurunan pengguna amat membimbangkan. Lihat Rajah 3. Di AS & Kanada (pasaran paling menguntungkan Pinterest) MAU turun 13% dan MAU Eropah turun 12%. MAU Dunia Lain Pinterest turun hanya 6%, tetapi pasaran ini menjana purata hasil terendah bagi setiap pengguna.

Rajah 3: Pengguna Aktif Bulanan: 1Q21 hingga 1Q22

Keuntungan Sudah Merosot: Dengan hasil rekod dan MAU semasa dan selepas pandemik COVID-19, Pinterest turut menjana rekod keuntungan. Margin keuntungan operasi bersih selepas cukai (NOPAT) ialah 15% dan pulangan ke atas modal yang dilaburkan (ROIC) ialah 28% pada 2021. Prestasi rekod itu mempunyai perbezaan yang meragukan sebagai tahun pertama di mana Pinterest menjana margin NOPAT yang positif dan ROIC.

Sudah, kita melihat penurunan mendadak dalam keuntungan dengan margin NOPAT firma jatuh kepada -0.1% pada 1Q22.

Keuntungan tidak akan bertambah baik bila-bila masa tidak lama lagi: Bulls akan berhujah bahawa 1Q22 mewakili blip dan Pinterest akan kembali kepada keuntungan bergerak ke hadapan. Bagaimanapun, pengurusan firma itu sendiri memberi amaran terhadap keyakinan tersebut. di dalamnya Keluaran pendapatan 1Q22, pengurusan menyatakan bahawa perbelanjaan operasi bukan GAAP (yang diselaraskan dan lebih rendah daripada perbelanjaan operasi GAAP) dijangka meningkat 35-40% YoY pada 2022. Sementara itu, anggaran konsensus memerlukan pertumbuhan hasil hanya 18% YoY. Matematik asas menunjukkan margin yang berkurangan dan sesuai dengan masa lalu Pinterest yang mengalami kerugian operasi berbanding keuntungan hanya satu tahun.

Pengurusan Sudah Mengganggu Pertumbuhan Pengguna: Pelabur yang berharap pertumbuhan YoY MAU hampir tiba harus berfikir semula. Pengurusan Pinterest secara eksplisit berusaha untuk meredakan jangkaan semasa Panggilan pendapatan 1Q22:

“Apabila anda berfikir tentang MAU untuk S2, saya ingin memberikan anda beberapa konteks tambahan. S2 mengikut sejarah merupakan suku terlemah bermusim kami untuk MAU, memandangkan orang ramai lebih kerap berada di luar, mengembara lebih kerap dan kurang kerap terlibat dalam kes penggunaan teras kami."

Malangnya bagi pelabur, Pinterest diberi harga untuk pertumbuhan yang ketara dalam MAU dan pertumbuhan hasil melebihi konsensus, seperti yang akan saya tunjukkan di bawah.

Pinterest Dihargai Separuh Saiz Facebook

Saya menggunakan saya model aliran tunai terdiskaun terbalik (DCF). untuk menganalisis jangkaan aliran tunai masa hadapan yang dimasukkan ke dalam penilaian semasa Pinterest. Saya mendapati bahawa, walaupun amaran pengurusan mengenai pertumbuhan MAU dan keuntungan keseluruhan, Pinterest diberi harga seolah-olah ia akan mengekalkan margin rekod dan mengembangkan MAU kepada separuh daripada Facebook.

Untuk mewajarkan harga semasanya sebanyak $23/saham, Pinterest mesti:

• meningkatkan margin NOPATnya kepada 15% (rekod tinggi pada 2021, sudah jatuh kepada 14.5% berbanding TTM) dan
• meningkatkan pendapatan sebanyak 20% dikompaun setiap tahun hingga 2028.

Di dalam ini senario, Pinterest akan menjana pendapatan $9.2 bilion pada 2028, iaitu 3.5x hasil TTMnya. Pada ARPU tahunan semasanya[1], ($5.86 pada akhir 1Q22), senario ini membayangkan firma itu akan mempunyai hampir 1.6 bilion MAU, atau 3.6x MAU 1Q22 dan 54% daripada MAU 1Q22 Facebook.

Saya rasa terlalu optimistik untuk menganggap Pinterest akan menuntut semula margin rekodnya pada 2021 (kerana ia memberi panduan untuk keuntungan yang lebih rendah) dan meningkatkan MAU 3.6 kali ganda. Syarikat yang meningkatkan hasil 20%+ dikompaun setiap tahun untuk tempoh yang begitu lama adalah amat jarang berlaku, yang menekankan keyakinan tidak realistik yang tertanam dalam harga saham Pinterest. Dalam senario yang lebih realistik, diperincikan di bawah, saham mempunyai risiko penurunan yang besar.

43% Kelemahan Jika Pinterest Berkembang pada Kadar Konsensus

Di bawah, saya menyemak senario DCF tambahan untuk menyerlahkan risiko penurunan dalam saham.

Jika saya menganggap Pinterest:

• Margin NOPAT bersamaan 10% dari 2022-2028,
• hasil meningkat pada kadar konsensus 18% pada 2022, 23% pada 2023, dan 19% pada 2024, dan
• pendapatan meningkat 15% setahun pada 2025-2028, kemudian

stok berbaloi $13/saham hari ini – penurunan 43% kepada harga semasa. Walaupun saya menganggap Pinterest boleh meningkatkan ARPUnya sebanyak 1.5x tahap semasa, senario ini membayangkan syarikat itu mempunyai 884 juta MAU, atau 2x MAU TTMnya. Jika keuntungan Pinterest gagal meningkat daripada 1Q22, atau pertumbuhan semakin perlahan, risiko penurunan dalam saham adalah lebih tinggi.

Rajah 4 membandingkan NOPAT masa depan tersirat Pinterest dalam senario ini dengan NOPAT sejarahnya. Saya turut sertakan TTM NOPAT untuk Twitter dan Snap (SNAP) sebagai rujukan.

Rajah 4: NOPAT Sejarah lwn. Tersirat Pinterest: Senario Penilaian DCF

Setiap senario di atas juga menganggap perubahan Pinterest dalam modal yang dilaburkan bersamaan dengan 6% hasil dalam setiap tahun. Pertumbuhan dalam modal yang dilaburkan ini adalah separuh daripada perubahan dalam modal yang dilaburkan Pinterest sebagai peratusan hasil sepanjang empat tahun yang lalu. Jika saya menganggap modal yang dilaburkan Pinterest meningkat pada kadar yang sama dengan tahun-tahun lepas, risiko penurunan adalah lebih besar.

Pendedahan: David Trainer, Kyle Guske II, dan Matt Shuler tidak menerima pampasan untuk menulis mengenai stok, sektor, gaya, atau tema tertentu.

[1] Dikira sebagai hasil TTM sebanyak $2.7 bilion dibahagikan dengan purata MAU pada awal dan akhir tempoh (1Q21 hingga 1Q22).